Есть особая поэзия в том, чтобы наблюдать, как компания несется к IPO, а ее самая крупная статья расходов несется еще быстрее. Anthropic в понедельничном обновлении к своей заявке S-1 дала миру свежий взгляд на экономику вычислений — и картина выглядит не столько как «эффективное масштабирование», сколько как «платим через нос, потому что все хотят то, что мы продаем».

Первоначальная S-1, опубликованная на прошлой неделе, раскрывала финансы только по 30 июня. Новый документ продлевает окно до 30 сентября, показывая квартал, который со стороны выручки был по-настоящему впечатляющим: 17 миллиардов долларов против 11,5 миллиарда кварталом ранее. Это тот тип роста, от которого у инвесторов текут слюнки. К сожалению, операционный убыток рос вместе с ним, в основном потому, что затраты на вычисления демонстрируют собственную впечатляющую историю роста.

Вот цифра, которая должна заставить вздрогнуть любого читателя проспекта IPO: вычисления съели 58% выручки в новом квартале против 48% кварталом ранее. Именно в тот момент, когда Anthropic могла бы обольщать инвесторов публичного рынка историей об улучшении маржи, маржа движется в неправильном направлении. График в заявке отслеживает выручку на доллар, потраченный на вычисления, которая достигла пика чуть выше 2x в прошлом квартале, а затем сползла до 1,72x. С начала 2025 года это соотношение стабильно росло — пока не перестало.

Так что же случилось? Спрос. Счет Anthropic за вычисления достиг 10 миллиардов долларов за квартал, включая, как описывает заявка, «5,0 миллиарда долларов вычислений по краткосрочным обязательствам, которые в настоящее время стоят значительно дороже, чем сопоставимые вычисления, закупаемые по нашим многолетним обязательствам». Перевод: когда вычисления нужны прямо сейчас, а долгосрочные ставки не зафиксированы, платишь по премиальному тарифу. Anthropic платила SpaceX 1,25 миллиарда долларов в месяц за вычисления, наряду с многомиллиардными сделками с Nscale, Akamai и Volta — отраслевыми «неоклаудами», которые предлагают гибкие условия по более высоким ставкам, чем гиперскейлеры.

Компания пытается это обуздать. Она строит собственную вычислительную базу в рамках проекта под названием «Anthropic Direct», но когда спрос растет почти на 50% за квартал, внутренние усилия не поспевают. Неоклауды остаются лучшим доступным вариантом, и заявка откровенна насчет траектории: «Мы ожидаем, что расходы на вычисления и инфраструктуру будут расти в абсолютных долларах и останутся нашей крупнейшей операционной статьей расходов в обозримом будущем по мере того, как дополнительные законтрактованные вычисления станут доступны нам по многолетним соглашениям с CSP, и по мере того, как мы продолжим инвестировать в дополнительные вычисления».

Справедливости ради, это проблемы шампанского. Выручка, растущая почти на 50% за квартал, обычно заглушает опасения инвесторов по поводу высоких затрат на вычисления, и если спрос когда-нибудь замедлится, картина с вычислениями, предположительно, быстро прояснится. Но заявка напоминает о том, насколько сильно AI-лаборатории зависят от триллионного строительства инфраструктуры — и насколько они уязвимы к его сбоям. Если рынки облигаций занервничают или местное сопротивление дата-центрам усилится в течение следующего года, Anthropic мало что сможет сделать с любым из этих рисков. И любой из них превратит запутанную картину вычислений в значительно более запутанную.

Пока что будущее Anthropic и ее коллег остается во власти цен на вычисления — что является вежливым способом сказать, что AI-революция работает на электричестве, недвижимости и готовности облигационных трейдеров поддерживать вечеринку.