Uno spettro si aggira per la politica britannica, e non è il fantasma della responsabilità fiscale: sono i mercati obbligazionari. La cancelliera Rachel Reeves ha recentemente avvertito che una competizione per la leadership laburista scatenerebbe l'ira degli investitori che negoziano titoli di stato britannici, noti anche come gilt. Il semplice suggerimento di Andy Burnham che i governi dovrebbero smettere di essere "in ostaggio" dei mercati obbligazionari ha provocato avvertimenti più stridenti: i vigilanti dei bond, ci dicono, lo punirebbero proprio come hanno punito il mini-budget di Liz Truss, vendendo gilt e facendo salire i costi di finanziamento finché non abbandonerà qualsiasi piano per investimenti pubblici trasformativi.

Questa logica, se accettata in toto, ci trasforma in "democrazie senza scelta", come avvertiva l'economista Thandika Mkandawire, dove i mandati democratici vengono messi in veto dagli investitori. Burnham ha già riaffermato il suo impegno verso le regole fiscali: un segno della presa continua dei mercati obbligazionari. Ma c'è un'altra strada. I politici progressisti dovrebbero iniziare a mantenere i nervi saldi: i tremori del mercato obbligazionario sono spesso guidati da fattori globali. Dovrebbero anche capire cosa vogliono realmente i vigilanti dei bond: austerità, perché i loro profitti sono più alti quando l'economia crolla e i tassi di interesse scendono, facendo salire i prezzi dei gilt. Al contrario, una lieve svendita spesso segnala che gli investitori si aspettano che la spesa pubblica generi crescita. Buone notizie per l'economia, cattive notizie per i possessori di bond disonesti.

Poiché gli interessi pubblici e degli investitori non sono sempre allineati, i governi devono esplorare altre opzioni di finanziamento: scrutinare la Banca d'Inghilterra, eliminare i bond indicizzati all'inflazione e riconvertire i fondi pensione britannici. La Banca d'Inghilterra, sebbene indipendente, è gestita da tecnocrati conservatori che proteggono lo status quo. Dopo il 2008, è diventata il "market maker di ultima istanza" per i gilt, acquistando quando nessun altro lo faceva. Ha anche intrapreso un massiccio quantitative easing (QE) durante la crisi del 2008 e la pandemia di Covid-19. Nel settembre 2022, dopo essere diventata il maggiore proprietario di gilt, ha annunciato un attivo quantitative tightening (QT): vendere gilt per combattere l'inflazione causata dalla guerra in Ucraina. Quando gli investitori obbligazionari hanno avvertito che ciò avrebbe fatto aumentare i costi di finanziamento del governo, la Banca ha smesso di consultarli, ignorando altre grandi banche centrali che hanno mantenuto i bond fino alla scadenza.

Dal 2022, la Banca ha venduto 134 miliardi di sterline in gilt, quasi dimezzando la sua quota di possesso di gilt britannici. Solo quest'anno ha venduto 7,6 miliardi di sterline, con altri 12 miliardi previsti. Gli investitori calcolano che il QT attivo abbia aggiunto fino a 0,7 punti percentuali ai costi di finanziamento del Regno Unito: chiamatelo "premio Bailey", dal governatore della Banca Andrew Bailey. Senza di esso, il Regno Unito prenderebbe in prestito a tassi più bassi degli Stati Uniti. L'attuale stallo deriva in parte da Trussgate: il suo mini-budget ha amplificato un problema nei fondi pensione britannici che avevano scommesso sui gilt con denaro preso in prestito. Quando ciò ha minacciato la stabilità finanziaria, la Banca ha offerto solo due settimane di supporto limitato, poi si è allontanata dal suo impegno di backstop. Quando Truss si è dimessa, la Banca probabilmente ha calcolato che un commentario poco familiare con i gilt avrebbe incolpato i vigilanti dei bond piuttosto che le decisioni della Banca stessa. Separatamente, la Banca presiede un'altra bomba a orologeria: dal 2022, ha trasferito più di 100 miliardi di sterline in perdite sulle sue partecipazioni in gilt al Tesoro britannico, con altre in arrivo: ancora una volta, non è la politica di altre banche centrali.

Ad aumentare ulteriormente i costi ci sono i gilt indicizzati all'inflazione, o "linker", che costringono il Regno Unito a compensare gli investitori per l'inflazione più alta. Quando la Banca manca gli obiettivi di inflazione, il governo paga. La Gran Bretagna ha circa un quarto dei suoi bond indicizzati all'inflazione, più del doppio rispetto all'Italia o alla Francia. Dagli shock dei prezzi russi del 2022, il governo ha pagato la sbalorditiva cifra di 153 miliardi di sterline in servizio del debito aggiuntivo. Un governo progressista deve arruolare la Banca in un'uscita ordinata dai linker sotto un nuovo quadro di coordinamento monetario-fiscale. Infine, i fondi pensione: l'iscrizione automatica del 2012 della coalizione in schemi a contribuzione definita significa che i lavoratori si assumono i rischi di investimento, e questi fondi preferiscono azioni ad alto rendimento e private equity rispetto a opzioni meno redditizie.